Le « Convergence Play » UKA-EUA : anatomie d'un rattrapage en cours
Mai 2025 : le moment où tout a basculé
19 mai 2025, Londres. Keir Starmer accueille Ursula von der Leyen pour le premier sommet UK-UE post-Brexit. Au menu officiel : pêche, mobilité des jeunes, défense. Au menu réel : la réintégration progressive du Royaume-Uni dans l'écosystème réglementaire européen.
Et au cœur de cette réintégration, un dossier technique mais lourd de conséquences : le couplage du UK ETS au système européen d'échange de quotas (EU ETS).
Pour la première fois depuis le Brexit, les deux gouvernements ont officiellement annoncé vouloir connecter leurs systèmes d'échange de quotas d'émissions (marchés carbone). C'est un point clé : cela donne une base concrète au « Convergence Play » (l'idée que les prix des quotas vont se rapprocher), qui n'était jusqu'à présent qu'une simple spéculation, et qui devient maintenant une orientation politique officielle validée.
Pour bien lire ce moment, il faut le replacer dans l'histoire courte du marché UKA. Depuis 2021, le prix UKA a traversé quatre phases : (1) trading miroir : le UKA suit l'EUA presque parfaitement; (2) découplage politique : l'incertitude post-Brexit creuse l'écart; (3) tracking décoté : l'UKA reste corrélé à l'EUA mais avec un spread persistant; et désormais (4) phase de convergence : celle qui s'ouvre depuis mai 2025.
Le « spread » : une décote qui s'est déjà partiellement refermée
Aujourd'hui (juillet 2026), une tonne de CO₂ s'échange autour de 55 £ au Royaume-Uni, contre environ 79 € en zone euro. Soit, à taux de change courant, environ 20 % de décote pour l'UKA. Une décote qui s'est déjà partiellement refermée depuis mai 2025 : elle atteignait ~30 % en début d'année, avant que les négociations UK-UE ne prennent forme.
Ce qu'on appelle « spread » dans le jargon des traders carbone, c'est précisément cet écart de prix. Mais pourquoi cet écart existe-t-il ?
La réponse est simple : il n'y a aucune raison économique structurelle à cette décote. Les deux marchés couvrent des secteurs équivalents (production électrique, industrie lourde, aviation), visent le même objectif (Net Zéro 2050), reposent sur la même mécanique (Cap and Trade). À fondamentaux comparables, un même droit d'émettre une tonne de CO₂ devrait coûter à peu près le même prix.
L'écart est donc purement politique. Il s'est creusé entre 2022 et 2024, période d'incertitude sur l'agenda Net Zéro britannique sous les gouvernements Sunak puis Starmer-pré-élection. Plus l'incertitude grandissait, plus le marché doutait, plus l'UKA s'éloignait de l'EUA.
Mai 2025 a inversé la tendance. La trajectoire est désormais clarifiée : direction couplage.
Le précédent suisse : ce que l'histoire nous apprend
L'idée de coupler deux ETS n'est pas nouvelle. La Suisse l'a fait avec l'UE, et l'expérience est riche en leçons pour les investisseurs UKA.
2011 : la Suisse entame ses négociations avec l'UE pour rattacher son marché carbone au système européen. 2020 : l'accord entre formellement en vigueur. Près de 10 ans entre la décision et l'opérationnalité. Long, mais pas infini.
Et surtout : une grande partie de la convergence des prix s'est jouée bien avant la signature finale. Dès que la trajectoire est devenue crédible (vers 2017-2018), les prix suisses ont commencé à se rapprocher mécaniquement des prix européens, sans attendre que tous les accords techniques soient finalisés.
Ce que cela veut dire pour le UK ETS : le couplage formel n'aura probablement pas lieu avant 2028-2030. Mais le rattrapage des prix peut se déclencher dès que le marché juge la trajectoire suffisamment crédible. Et ce moment-là, au regard des annonces du printemps 2025, semble proche.
Le potentiel de rattrapage résiduel
Depuis le signal politique de mai 2025, une part de la convergence a déjà été priciée par le marché. Le potentiel résiduel se mesure aujourd'hui différemment.
Si l'UKA est aujourd'hui à 55 £ et l'EUA à environ 68 £ (équivalent en livres de 79 €), le rattrapage complet ramène l'UKA à 68 £. Soit une hausse de (68 - 55) / 55 = +24 % dans le scénario de convergence parfaite.
Mais la convergence parfaite est rarement atteinte (même la Suisse conserve un léger spread). Les analystes retiennent généralement un scénario où le rattrapage se joue en deux temps : la fermeture du spread résiduel de l'ordre de +15 % à +20 % à horizon 12-18 mois, puis le relais des moteurs structurels (rareté programmée, Net Zero 2050) au-delà.
Le potentiel mécanique résiduel, de l'ordre de +20 %, reste significatif, d'autant qu'il s'ajoute aux moteurs structurels de long terme. La partie déjà réalisée valide la thèse ; la partie restante reste à capter.
Les trois conditions du Convergence Play
Pour que le rattrapage se matérialise, trois conditions doivent être remplies. Bonne nouvelle : elles sont en train de l'être.
Condition 1 : un signal politique fort. ✅ Le sommet de mai 2025 et l'annonce conjointe Starmer/von der Leyen ont coché cette case.
Condition 2 : une trajectoire de réduction du Cap crédible. ✅ Le UK ETS est inscrit dans la loi britannique, le Climate Change Committee a publié son Septième Carbon Budget, et le Cap continue de baisser conformément à la trajectoire Net Zéro 2050.
Condition 3 : une absence de friction réglementaire majeure. 🟡 C'est le point d'attention. Le couplage technique reste à négocier (juridiction CJUE, gouvernance, coordination des enchères). C'est ici que se jouent les délais et le timing exact du rattrapage.
Comment se positionner sur le Convergence Play
Pour un investisseur, se positionner sur le Convergence Play, c'est acheter des UKA aujourd'hui dans la perspective du rattrapage. Plusieurs options existent :
- Détention directe via Homaio qui ouvre l'accès au marché aux particuliers,
- ETF carbone exposés à un panier de quotas (généralement dominé par les EUA, mais certains incluent des UKA),
- Contrats à terme sur ICE Futures Europe (pour les investisseurs qualifiés).
Chaque approche a ses caractéristiques en termes de liquidité, de fiscalité et de complexité. Mais la logique sous-jacente est la même : prendre position avant que le marché n'ait digéré l'information du couplage.
Et si le couplage n'aboutit pas ?
C'est la question légitime. La réponse honnête : même sans couplage formel, le UKA conserve une trajectoire haussière.
Pourquoi ? Parce que le UK ETS reste un marché Cap and Trade dont l'offre baisse chaque année, indépendamment de toute négociation européenne. La rareté programmée joue son rôle, le Net Zéro 2050 reste inscrit dans la loi, et la demande industrielle reste structurellement présente.
Le couplage est l'accélérateur du rattrapage. Mais il n'est pas la condition unique d'une trajectoire haussière. C'est ce qui fait la robustesse de la thèse : même dans le scénario le plus défavorable (couplage repoussé à 2032+), le UKA reste un actif déflationniste par construction.
Mise à jour juin 2026 : Trois scénarios pour la convergence UKA-EUA
L'horizon de convergence dépend principalement d'un facteur : la signature d'un accord de linkage formel entre le UK ETS et le EU ETS. Les principales maisons de recherche carbone, dont Energy Aspects, modélisent trois scénarios distincts à horizon fin 2026.
Scénario 1 : linkage signé à l'été 2026 (scénario de base)
Si l'accord est signé dans les prochains mois, environ 90 % de la convergence serait pricée in dès la signature. Le UKA pourrait atteindre 71 £ (82 €) en moyenne au second semestre 2026, puis monter vers 100 £ (115 €) d'ici 2030. La décote face à l'EUA se résorbe en quelques semaines, comme le précédent suisse-européen l'a montré en 2020.
Scénario 2 : linkage retardé à fin 2026
Si la course à la succession à Westminster décale le calendrier diplomatique, l'incertitude pèse plus longtemps. Energy Aspects projette une moyenne UKA à 57 £ (66 €) au second semestre 2026. La convergence est différée mais pas annulée, l'écart se résorbe progressivement à mesure que le marché regagne en visibilité.
Scénario 3 : rupture des négociations
Dans l'hypothèse la plus défavorable, l'échec complet du linkage ramènerait le UKA autour de 32 £ (37 €) à fin 2026. Mais ce scénario présente un paradoxe : à long terme, sans linkage, les contraintes structurelles propres au UK ETS (marché plus étroit, plafond plus serré, demande électrique en hausse) pourraient pousser le UKA jusqu'à 140 £ (162 €) d'ici 2030, soit au-dessus des 100 £ (115 €) anticipés sous linkage. La convergence par le bas reste donc l'exception, pas la règle.
Ce qu'il faut retenir pour l'investisseur
Quels que soient les arbitrages politiques à court terme, la trajectoire de fond reste haussière sur le UKA. La décote actuelle constitue une fenêtre tactique : plus le linkage approche, plus la prime de risque politique se compresse. À l'inverse, un retard ne casse pas la thèse, il déplace simplement la prise de valeur dans le temps.
Sources : Energy Aspects, projections juin 2026. Carbon Risk, "Britain's green credibility gap", 23 juin 2026.
Conclusion
Le Convergence Play UKA-EUA, c'est l'anatomie d'un rattrapage mécanique entre deux marchés que tout rapproche, sauf une décote politique qui, depuis mai 2025, a déjà commencé à se refermer. Le sommet de Londres a déclenché le compte à rebours ; les premières livraisons de valeur sont déjà là. Le précédent suisse nous apprend que la convergence des prix se joue avant la signature formelle, dès que la trajectoire est crédible.
Le potentiel mécanique résiduel est de l'ordre de +20 à +25 %. Le scénario de base est solide, les risques sont identifiés et bornés. C'est rare d'avoir une thèse d'investissement aussi lisible : un actif réglementé, un signal politique clair, une partie du rattrapage déjà validée par le marché, et un précédent historique pour calibrer les ordres de grandeur.
Le Convergence Play, c'est exactement ça : un trade macro-politique où le ratio risque/rendement penche du bon côté.
